愛美客溢價13倍收購有何隱情？

3月10日晚間，公告稱，愛美客國際擬以現金方式出資，以1.90億美元收購Mount Beacon、IRC、Mr.Choi持有的韓國REGEN Biotech， Inc．（下簡稱“REGEN”）85%的股權。其中愛美客香港出資1.33億美元，首瑞香港出資0.57億美元。

1344%估值溢價是否“太貴”？

愛美客此次收購韓國REGEN Biotech的估值爭議，成為市場焦點。根據公告，REGEN股東權益估值15.98億元人民幣，交易溢價率高達1344.12%。以2023年財務數據計算，其市盈率（PE）約為31.8倍（淨利潤5015萬元），顯著高於國內醫美企業平均20-25倍的水平。然而，這一估值背後隱含三重核心邏輯：

第一，技術稀缺性定價。

REGEN是全球第三家獲批聚乳酸類皮膚填充劑的企業，其獨有的多孔性微球結構專利能誘導膠原蛋白均勻再生，解決傳統童顏針的結節風險，技術壁壘構築護城河。在韓國VAIM專利訴訟中勝訴，進一步驗證其技術領先性。當前全球再生醫美市場增速達19%，而REGEN在台灣地區以30%市占率排名第一，證明其商業化能力。

第二，產能釋放的盈利彈性。

REGEN位於韓國原州的新工廠將於2025年Q2投產，產能預計提升3倍以上。以2024年前三季度淨利潤2950萬元推算，新工廠達產後年淨利潤或突破1.5億元，動態PE將降至10倍以下，與愛美客50倍PE形成套利空間。

第三，國際化資質的溢價

REGEN產品已在34個國家和地區獲批（AestheFill）和24個國家和地區獲批（PowerFill），覆蓋歐美、東南亞等核心市場。這種準入資質相當於為愛美客節省10-15年海外開拓周期，其隱性價值難以用財務數據直接衡量。

高溢價收購背後的焦慮？核心產品增長乏力，結構性風險凸顯

其一，單一產品依賴度是否過高？

愛美客營收高度依賴“嗨體”係列產品（占營收約60%），而該產品2024年麵臨“潤致ⷦ 𜦠𜩇”的競爭，其頸紋修複市場獨家地位被打破。盡管“濡白天使”凝膠類產品增速較快（2023年增長81.43%），但仍需應對AestheFill、法國高德美童顏針等競品的夾擊，市場占有率麵臨稀釋風險。

其二，新品研發與商業化受阻。

新獲批的“寶尼達2.0”（頦部填充）與在研肉毒素產品麵臨激烈競爭，肉毒素市場已有六款獲批產品（如的肉毒素），未來可能陷入價格戰。此外，重組膠原蛋白、溶脂針等新賽道布局較晚，研發進度落後於、四環醫藥等對手。

其三，產品降價壓力與毛利率下滑

玻尿酸產品出廠價持續下降（2019年354元/支→2023年325元/支），疊加行業“以價換量”趨勢，毛利率超95%的高紅利可能難以為繼。2024年雙十一期間，競品喬雅登價格腰斬至980元，進一步壓縮利潤空間。

是否協同？

首先，看看產品矩陣是否互補。

REGEN的凍幹劑型產品（AestheFill、PowerFill）與愛美客的凝膠類再生材料（濡白天使）形成差異化組合，覆蓋麵部填充、身體塑形等多元化場景。這種“凍幹+凝膠”雙劑型策略，可滿足從精細皺紋修複到整體輪廓重塑的全需求，構建起再生醫美完整解決方案。

其次，渠道能否雙向賦能？

國內市場：愛美客通過收購繞開江蘇吳中的代理權壁壘，直接掌控AestheFill在中國大陸的銷售渠道。江蘇吳中2024年憑借該產品實現醫美業務收入翻倍，但未來可能喪失控製權。

國際市場：REGEN的全球化經銷網絡（覆蓋60餘國）為嗨體、濡白天使等產品出海提供現成通路。以AestheFill在歐美300-500美元/支的定價估算，海外收入潛力是當前規模的5-8倍。

最後，生產與研發是否協同。

愛美客的供應鏈管理經驗可使REGEN生產成本降低15%-20%，而REGEN的韓國GMP認證工廠則為愛美客規避地緣政治風險，尤其是應對美國對中國生物製造產業的限製。研發層麵，愛美客8款III類醫療器械研發經驗可加速REGEN產品適應症拓展，例如將其應用場景延伸至私密填充、疤痕修複等新領域。

需要強調的是，中韓企業管理文化差異可能影響整合效率，且愛美客需解決REGEN短期業績下滑與長期產能爬坡的節奏匹配問題。